Ara que s’ha oficialitzat la sortida de la recessió a EU i a gran part del planeta, és el moment de preguntar-nos com continuaran les coses.
Per a que les mesures d'estímul anticrisi que s'han anat prenent fins ara i que previsiblement romandran durant gran part del 2010, tinguessin efecte, era necessari que (1) s’estabilitzés el sistema financer mundial després de deixar caure el banc Lehman Brother's i (2) que el sector immobiliari americà toqués fons.
Aquestes dues condicions s'han donat i ara mateix els mercats financers han tornat a la normalitat, amb els seus avenços (ara menys en vertical) i retrocessos naturals que sorgeixen sempre en sortir d'una crisi. Fins i tot el mercat de finançament bancari està tornant a la normalitat i les emissions garantides pels governs s'estan reduint.
Al meu entendre, els factors que seguiran impulsant les borses durant els propers mesos són els següents:
1. Publicacions de beneficis cada vegada millors per als propers trimestres
Els resultats empresarials ja van ser molt millors al estimats pels analistes en el segon trimestre del 2009 (-16% real enfront de -34% esperat) i han estat claus per sostenir la tendència alcista dels mercats des dels seus mínims del passat mes de març.
Estic convençut que els resultats del tercer trimestre que s’acaben de començar a publicar aquesta setmana (estimació del -22% pel mercat) als EUA seran millors del que s'espera. Això respon al fet que històricament els analistes financers, ho sé per experiència pròpia, solen ser molt conservadors en les seves previsions davant la sortida d'una recessió.
Així passarà, al meu parer, com a mínim durant els propers 2 o 3 trimestres. El PER mitjà de les companyies nord-americanes atenent als beneficis esperats en 12 mesos (jo crec que molt inferiors als que seran en la realitat), és a 14,3 vegades davant les 11,3 de 2008, uns múltiples inferiors al rang d'entre 17 i 20 vegades que va dominar entre 2003 i 2006 i lluny dels múltiples de 20 viscuts en 2003.
2. Fusions i adquisicions
Aquest serà un altre factor que mantindrà el rally borsàtil dels mercats ja que els preus pagats per les grans empreses són molt superiors (10% -30%) a les cotitzacions actuals.
Alguns exemples actuals: Telefónica i Vivendi estan en plena lluita pel grup brasiler GVT, Kfrat compra Cadbury, interès de Deutsche Telekom per Spring Nextel, ofertes sobre National Express, acord entre NH Hotels i Hesperia, l'esperada fusió entre Iberia i British Airways o l'interès de fons sobirans per elèctriques com Areva o AES Corporations, per citar-ne algunes.
Un cop comencen les fusions i adquisicions, generalment augmenta l'activitat en el sector ja que moltes companyies temen quedar-se enrera en la recerca de creixement.
3. Sortides a borsa
La recerca de finançament per part de les empreses i el bon to de les borses està fent augmentar les OPV a molt bon ritme. Així, les sortides a borsa durant el tercer trimestre de l'any a nivell mundial van arribar als 37.800 milions d'euros, l'import més alt des del segon trimestre de 2008 i superior en un 292% al segon trimestre de 2009 (Font: Ernst & Young).
Per a que les mesures d'estímul anticrisi que s'han anat prenent fins ara i que previsiblement romandran durant gran part del 2010, tinguessin efecte, era necessari que (1) s’estabilitzés el sistema financer mundial després de deixar caure el banc Lehman Brother's i (2) que el sector immobiliari americà toqués fons.
Aquestes dues condicions s'han donat i ara mateix els mercats financers han tornat a la normalitat, amb els seus avenços (ara menys en vertical) i retrocessos naturals que sorgeixen sempre en sortir d'una crisi. Fins i tot el mercat de finançament bancari està tornant a la normalitat i les emissions garantides pels governs s'estan reduint.
Al meu entendre, els factors que seguiran impulsant les borses durant els propers mesos són els següents:
1. Publicacions de beneficis cada vegada millors per als propers trimestres
Els resultats empresarials ja van ser molt millors al estimats pels analistes en el segon trimestre del 2009 (-16% real enfront de -34% esperat) i han estat claus per sostenir la tendència alcista dels mercats des dels seus mínims del passat mes de març.
Estic convençut que els resultats del tercer trimestre que s’acaben de començar a publicar aquesta setmana (estimació del -22% pel mercat) als EUA seran millors del que s'espera. Això respon al fet que històricament els analistes financers, ho sé per experiència pròpia, solen ser molt conservadors en les seves previsions davant la sortida d'una recessió.
Així passarà, al meu parer, com a mínim durant els propers 2 o 3 trimestres. El PER mitjà de les companyies nord-americanes atenent als beneficis esperats en 12 mesos (jo crec que molt inferiors als que seran en la realitat), és a 14,3 vegades davant les 11,3 de 2008, uns múltiples inferiors al rang d'entre 17 i 20 vegades que va dominar entre 2003 i 2006 i lluny dels múltiples de 20 viscuts en 2003.
2. Fusions i adquisicions
Aquest serà un altre factor que mantindrà el rally borsàtil dels mercats ja que els preus pagats per les grans empreses són molt superiors (10% -30%) a les cotitzacions actuals.
Alguns exemples actuals: Telefónica i Vivendi estan en plena lluita pel grup brasiler GVT, Kfrat compra Cadbury, interès de Deutsche Telekom per Spring Nextel, ofertes sobre National Express, acord entre NH Hotels i Hesperia, l'esperada fusió entre Iberia i British Airways o l'interès de fons sobirans per elèctriques com Areva o AES Corporations, per citar-ne algunes.
Un cop comencen les fusions i adquisicions, generalment augmenta l'activitat en el sector ja que moltes companyies temen quedar-se enrera en la recerca de creixement.
3. Sortides a borsa
La recerca de finançament per part de les empreses i el bon to de les borses està fent augmentar les OPV a molt bon ritme. Així, les sortides a borsa durant el tercer trimestre de l'any a nivell mundial van arribar als 37.800 milions d'euros, l'import més alt des del segon trimestre de 2008 i superior en un 292% al segon trimestre de 2009 (Font: Ernst & Young).
El creixement en el volum de OPV europees va augmentar un 12% en el tercer trimestre del 2009 respecte al segon. És de preveure per això que 2010 serà un any amb molta activitat en aquest sector a EU i, en menor mesura, a Europa.
MAPA ECONÒMIC
USA:
Els plans d'estímuls han aconseguit la recuperació del sector automòbil i manufacturer, l'estabilització del sector immobiliari, la flexibilitat del finançament per al sector privat i l'alentiment en el ritme d'acomiadaments. Les previsions de creixement el 2010 se situen en un creixement del PIB del 2,0% -2,5%.
Europa:
Acabarem l'any amb una taxa mitjana negativa del PIB de l'ordre del -4% però el que és poc esperançador és que, excepte aplicació de reformes estructurals (mercat de treball, competència, fiscalitat, etc.), no crec que Europa pugui créixer més del 2% en les fases expansives, més encara amb el procés de despalanquejament. Gràcies a l'impuls d'Alemanya és possible que Europa registre durant 2010 creixements una mica superiors a l'1%, però tot i ser una taxa positiva, és la meitat de la que permetria crear ocupació neta. Espanya ho té bastant pitjor dins d'aquest context, però hi entraré més a fons en el meu proper article.
Japó:
L'elevada dependència de l'economia nipona de les seves exportacions (el 53% es destinen dins d'Àsia), ha provocat que aquest hagi estat un dels països desenvolupats més negativament afectats per la crisi que ha portat el seu PIB a retrocedir un -12,8 % en l'últim trimestre del 2008 i un -12,4% en el primer del 2009
Donada la situació de recuperació de l'economia global podria recuperar-se amb rapidesa encara que el nou govern entrant tingui com a objectiu dinamitzar el consum intern en detriment de l'extern.
Emergents:
Segons l'FMI, la part de creixement atribuïble als països desenvolupats ha caigut significativament, des d'un 64% el 1996 fins un 54% el 2008 i estimen que podria caure fins al 50% per primera vegada el 2014.
Xina:
Es l'esperança de la recuperació mundial i serà la primera economia mundial a recuperar-se, encara que sense haver registrat creixements negatius del seu PIB com la resta d'economies. Els indicadors de la producció industrial i les vendes al detall apunten ja que aquesta economia arribarà l'objectiu del 8% en PIB de creixement marcat pel govern. Durant l'any que vé, veurem taxes de creixement econòmic per sobre del 10%.
Brasil:
El PIB ha crescut a ritmes del 3% el segon trimestre del 2009 després de caure un -0,8% durant el primer trimestre del 2009 i el -3,6% en l'últim del 2008. Per al proper any podríem veure de nou a l'economia brasilera creixent prop del 4%. És una bona aposta per invertir tal com estem veient amb Telefónica i Vivendi en la lluita per GVT.
INFLACIO I TIPUS
A nivell internacional és d'esperar que països com la Xina ens aportin més deflació ja que ells mateixos estan en un procés de reestructuració que els ha portat a una destrucció de més de 41 milions de llocs de treball des de principis d'any amb les conseqüències de la pressió a la baixa dels salaris i finalment dels preus de productes i serveis que ens venen. La inflació no suposarà cap risc durant 2010.
A les futures generacions els podrem dir que hem assistit el 2009, als nivells més baixos de tipus d'interès de tota la nostra història tant als EU (0% -0,25%), Japó (0,1%) com a Europa ( 1%). A partir de 2010, les pujades s'aniran produint de forma gradual i amb ritmes molt diferents depenent de la rapidesa amb què els diferents països tornin a recuperar les seves taxes de creixement positives i ressorgeixin els temors d'inflació.
No obstant, una inflació persistentment reduïda a tot el món desarmar al BCE i la Fed d'arguments que justifiquin pujades de tipus que vagin més enllà del merament testimonial. Si bé Bernanke va advertir el divendres que podem tenir pujades de tipus abans del previst, crec que no ho farà fins a mitjans de l'any 2010 i crec que no abans de finals d'any per part del BCE.
Les apostes semblen situar el començament d'aquestes pujades de tipus per al segon trimestre del 2009 a EU (0,75% -1,25%), i no abans de final del 2010 per a Europa (1,25). Una recuperació d'Alemanya i França més fort del previst seria molt negatiu per a Espanya en el sentit que la pujada de tipus podria minvar la possible recuperació incipient que estaria registrant llavors.
La situació dels tipus a llarg termini és diferent ja que el mercat ja està començant a anticipar el retorn a taxes de creixement positives i és d'esperar que aquest procés vagi en augment.
Així suggereixo que els que tinguin inversions a mitjà i llarg termini i que pensin que necessitaran aquests diners a curt termini, es plantegin la venda de les seves obligacions i bons si no volen veure disminuïdes les seves fortes plusvàlues. Una altra solució és invertir en fons que cobreixen el risc de tipus d'interès (veure escrit del 04.02.2009 Per què la renda fixa no és fixa?).
DIVISA Euro / Dòlar
Hi ha diverses raons que han fet depreciar en més d'un 14% el dòlar enfront de l'euro des de finals de 2008 fins situar-se en 1,48:
(1) Les expectatives de recuperació econòmica mundial fan que els inversors ja no tinguin motius per aguantar una divisa "refugi" (quan el món financer semblava que anava a esclatar a l'últim trimestre del 2008, els inversors es protegien comprant dòlars)
(2) Els tipus d'interès més baixos d'EU davant Europa afavoreix l'euro davant el dòlar
(3) Certs països emergents denominen cada vegada més una menor proporció de les seves reserves a la divisa nord-americana
(4) Amb un dòlar més feble EU està afavorint les seves exportacions amb una sortida més ràpida de la recessió. Aquests factors haurien de romandre intactes durant algun temps més.
CONCLUSIONS I CONSEQÜENCIES PER ALS MERCATS BORSARIS
Crec que el rally alcista iniciat el mes de març passat no s’ha acabat pel que fa a la direcció, encara que és inevitable i convenient que perdi intensitat com està fent en les últimes setmanes.
A partir d'ara convé pensar d'una manera més a llarg termini i menys a curt, ja que la visibilitat més clara sobre el futur permet prémer l'accelerador.
En algun moment del 2010 s’haurà de tornar a frenar ja que les correccions s'imposaran durant una part de l'any; qui endevini quan s’endurà un bon pessic!
Durant les properes setmanes tindrem una bateria de previsions per part de les entitats financeres sobre les apostes de les borses el 2010. De moment algunes ja han començat amb:
Ibex: +8%
S & P: +30%
Eurostox 50: +16%
Nikei: +12%
El més important és que els riscos han canviat de sentit: tant en creixement com en ocupació són més probables les revisions a l'alça que a la baixa, ben al contrari del que ha succeït fins ara.
Tot fa pensar que les perspectives de pujades seran menys fortes per a Espanya encara que, com sempre passa, aquestes apostes quedaran només com a simples referències de les tendències futures.
MAPA ECONÒMIC
USA:
Els plans d'estímuls han aconseguit la recuperació del sector automòbil i manufacturer, l'estabilització del sector immobiliari, la flexibilitat del finançament per al sector privat i l'alentiment en el ritme d'acomiadaments. Les previsions de creixement el 2010 se situen en un creixement del PIB del 2,0% -2,5%.
Europa:
Acabarem l'any amb una taxa mitjana negativa del PIB de l'ordre del -4% però el que és poc esperançador és que, excepte aplicació de reformes estructurals (mercat de treball, competència, fiscalitat, etc.), no crec que Europa pugui créixer més del 2% en les fases expansives, més encara amb el procés de despalanquejament. Gràcies a l'impuls d'Alemanya és possible que Europa registre durant 2010 creixements una mica superiors a l'1%, però tot i ser una taxa positiva, és la meitat de la que permetria crear ocupació neta. Espanya ho té bastant pitjor dins d'aquest context, però hi entraré més a fons en el meu proper article.
Japó:
L'elevada dependència de l'economia nipona de les seves exportacions (el 53% es destinen dins d'Àsia), ha provocat que aquest hagi estat un dels països desenvolupats més negativament afectats per la crisi que ha portat el seu PIB a retrocedir un -12,8 % en l'últim trimestre del 2008 i un -12,4% en el primer del 2009
Donada la situació de recuperació de l'economia global podria recuperar-se amb rapidesa encara que el nou govern entrant tingui com a objectiu dinamitzar el consum intern en detriment de l'extern.
Emergents:
Segons l'FMI, la part de creixement atribuïble als països desenvolupats ha caigut significativament, des d'un 64% el 1996 fins un 54% el 2008 i estimen que podria caure fins al 50% per primera vegada el 2014.
Xina:
Es l'esperança de la recuperació mundial i serà la primera economia mundial a recuperar-se, encara que sense haver registrat creixements negatius del seu PIB com la resta d'economies. Els indicadors de la producció industrial i les vendes al detall apunten ja que aquesta economia arribarà l'objectiu del 8% en PIB de creixement marcat pel govern. Durant l'any que vé, veurem taxes de creixement econòmic per sobre del 10%.
Brasil:
El PIB ha crescut a ritmes del 3% el segon trimestre del 2009 després de caure un -0,8% durant el primer trimestre del 2009 i el -3,6% en l'últim del 2008. Per al proper any podríem veure de nou a l'economia brasilera creixent prop del 4%. És una bona aposta per invertir tal com estem veient amb Telefónica i Vivendi en la lluita per GVT.
INFLACIO I TIPUS
A nivell internacional és d'esperar que països com la Xina ens aportin més deflació ja que ells mateixos estan en un procés de reestructuració que els ha portat a una destrucció de més de 41 milions de llocs de treball des de principis d'any amb les conseqüències de la pressió a la baixa dels salaris i finalment dels preus de productes i serveis que ens venen. La inflació no suposarà cap risc durant 2010.
A les futures generacions els podrem dir que hem assistit el 2009, als nivells més baixos de tipus d'interès de tota la nostra història tant als EU (0% -0,25%), Japó (0,1%) com a Europa ( 1%). A partir de 2010, les pujades s'aniran produint de forma gradual i amb ritmes molt diferents depenent de la rapidesa amb què els diferents països tornin a recuperar les seves taxes de creixement positives i ressorgeixin els temors d'inflació.
No obstant, una inflació persistentment reduïda a tot el món desarmar al BCE i la Fed d'arguments que justifiquin pujades de tipus que vagin més enllà del merament testimonial. Si bé Bernanke va advertir el divendres que podem tenir pujades de tipus abans del previst, crec que no ho farà fins a mitjans de l'any 2010 i crec que no abans de finals d'any per part del BCE.
Les apostes semblen situar el començament d'aquestes pujades de tipus per al segon trimestre del 2009 a EU (0,75% -1,25%), i no abans de final del 2010 per a Europa (1,25). Una recuperació d'Alemanya i França més fort del previst seria molt negatiu per a Espanya en el sentit que la pujada de tipus podria minvar la possible recuperació incipient que estaria registrant llavors.
La situació dels tipus a llarg termini és diferent ja que el mercat ja està començant a anticipar el retorn a taxes de creixement positives i és d'esperar que aquest procés vagi en augment.
Així suggereixo que els que tinguin inversions a mitjà i llarg termini i que pensin que necessitaran aquests diners a curt termini, es plantegin la venda de les seves obligacions i bons si no volen veure disminuïdes les seves fortes plusvàlues. Una altra solució és invertir en fons que cobreixen el risc de tipus d'interès (veure escrit del 04.02.2009 Per què la renda fixa no és fixa?).
DIVISA Euro / Dòlar
Hi ha diverses raons que han fet depreciar en més d'un 14% el dòlar enfront de l'euro des de finals de 2008 fins situar-se en 1,48:
(1) Les expectatives de recuperació econòmica mundial fan que els inversors ja no tinguin motius per aguantar una divisa "refugi" (quan el món financer semblava que anava a esclatar a l'últim trimestre del 2008, els inversors es protegien comprant dòlars)
(2) Els tipus d'interès més baixos d'EU davant Europa afavoreix l'euro davant el dòlar
(3) Certs països emergents denominen cada vegada més una menor proporció de les seves reserves a la divisa nord-americana
(4) Amb un dòlar més feble EU està afavorint les seves exportacions amb una sortida més ràpida de la recessió. Aquests factors haurien de romandre intactes durant algun temps més.
CONCLUSIONS I CONSEQÜENCIES PER ALS MERCATS BORSARIS
Crec que el rally alcista iniciat el mes de març passat no s’ha acabat pel que fa a la direcció, encara que és inevitable i convenient que perdi intensitat com està fent en les últimes setmanes.
A partir d'ara convé pensar d'una manera més a llarg termini i menys a curt, ja que la visibilitat més clara sobre el futur permet prémer l'accelerador.
En algun moment del 2010 s’haurà de tornar a frenar ja que les correccions s'imposaran durant una part de l'any; qui endevini quan s’endurà un bon pessic!
Durant les properes setmanes tindrem una bateria de previsions per part de les entitats financeres sobre les apostes de les borses el 2010. De moment algunes ja han començat amb:
Ibex: +8%
S & P: +30%
Eurostox 50: +16%
Nikei: +12%
El més important és que els riscos han canviat de sentit: tant en creixement com en ocupació són més probables les revisions a l'alça que a la baixa, ben al contrari del que ha succeït fins ara.
Tot fa pensar que les perspectives de pujades seran menys fortes per a Espanya encara que, com sempre passa, aquestes apostes quedaran només com a simples referències de les tendències futures.
